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作者：风云君的研究笔记

(资料图)

来源：雪球

进入2月以来，市场成交和波动率都有所放大，量化的超额又齐刷刷恢复到了“水上”。整体看，相对于主观多头，量化指增的开年大戏似乎表现的更好一些，风云君也感受到了身边朋友对量化指增、选股等策略的“蠢蠢欲动”，但大家似乎有一些共性问题还得不到解答，风云君正好最近交流了几家量化大厂，在这里把大家困惑的一些问题都做个解答。

Q:2023年1月份的时候，量化整体超额不佳，甚至跑不赢指数是什么原因？

A:今年1月份整个市场其实迎来了大幅反弹，但如果你去统计整个股票之间的离散度和波动率，总体市场波动率是极低的，超额其实相对比较难做，这也是各家量化机构的普遍特征，只有在波动率放大的时候，超额相对会比较舒服。

Q：指增和量化选股有啥区别，我该怎么选？

A：举一个例子，比如说我们常常说的打拳击，当两个人在对打时，如果一个拳击手绑住左手跟另一方打架，可以理解为这是指数增强产品，它有比较严格的对标指数的约束。量化选股是放开打，即不受基准约束、不做风格和行业约束，仅对个股占比和个股流动性有一些约束，完全发挥出量化模型的alpha收益，持仓通常更为分散和均衡。

指增更好还是量化选股更好？这个问题不能一概而论，比如说在一些宽基指数特别强势的时候，比如2021年，1000指数优势明显，所以这种情况下1000指增表现更好。但A股市场风格并非一成不变，风格也很难预测，某些时候选股也会表现更好，在不同的行情下，会有差异化的表现。很多的全市场选股都会偏中小盘，因为很多的超额，尤其是像300这种不太好做，所以大家也会陆续往偏小盘子的方向上走，这个是全市场选股呈现的一个特征。另外，各家量化管理人擅长的赛道也有所不同，要综合进行考虑，总体来说两大策略各自有存在的价值和意义。

Q：这两年量化超额下降，未来300、500、1000各个赛道的超额预期水平是多少？

A：当前国内市场相较于海外最具吸引力的地方就是超额，战胜市场还相对比较容易。目前散户的占比依然是三成，七成来自于机构，七成机构里面八成来自于主观，量化不到两成。具体点来说，大一点的机构主要会选择中证800以内的票，而小盘股，特别是后2000只的Alpha基本都被量化机构赚取了。看至少五年的时间内还是可以做出超额的，根据机构的测算，500平均超额是15%，300是10%多一点，1000还是能在20%左右的水平，这是平均超额的一个大致判断，包括全市场选股在内，对于头部机够20%的超额是一个相对合理的预期。

Q：什么样的市场环境超额会好做，什么情况下又会非常难做？

A：一般来讲，当市场处于成交量大、波动率高、行情偏中小盘、高流动性股票表现更好的环境中，量化管理人的超额往往表现更突出；而两种情况下，超额会比较难以获取：风格急剧转换的阶段：历史上没有发生过（比如2007年8月）或很少发生过的（比如2020年3月），量化很难找到历史数据来训练，总结的过往规律在当下不一定有效；另外就是一九行情：只有少量股票涨，大部分股票下跌，这时候量化投资持仓分散均衡的特点反而会变成弱点，该时期的业绩现可能不如优秀的主观机构。

Q：高频策略是否比中低频更优？

A：高频并不是说一定比中低频更优。举一个例子，比如说你开车的时候，如果你在自己的车道里面相对比较宽松，如果你频繁换，反而你的成本会比较高，你的交易速度各方面的成本更高，最终你的收益率未必很好。反之，如果你在中频或者中低频上有自己积累出来的优势，超额已经做的比较好比较稳定的话，在自己擅长的赛道深耕就可以了。

Q：如何应对超额的回撤？如何选择指增（量化选股）的入场时机？

A：受到外部环境影响，超额收益也存在天然波动，呈现一定的周期性——考虑到市场风格转换较快，超额的周期大致在季度级别，股票量化模型出现几个月的超额回撤也属于正常范围。我们更应较把注意力放在对管理人的选择上，因为超额收益则与管理人自身的综合投资能力密切相关，比较优秀的指增管理人当遇到超额回撤的时候，回撤的修复期也是可控的，不用过度担心。

那么如何选择入场时点？β的周期大概是2-3年，对于指增产品，当前3200多点，很多朋友一定要等到3100或者3000，其实拉长看这个点如果是一个中长期的底部区域即可，反之在2-3年的时间内，alpha更多贡献了指增产品的收益。

Q：如何看待超额的稳定性？

A：超额是不是越稳定越好？该怎么选？首先我们说一家指增管理人的超额如果一直能做的比较稳的话，起码说明在投研上，多元化的策略储备上是不算差的。我看通过历史数据看看什么样的指增管理人超额做的比较稳一些？此类管理人一般是风险敞口较小，换手率较高，量价因子占比较高，典型的如佳期、衍复、卓识等等。当然，超额的稳定性在一定程度上也降低了超额的进攻性，所以我们有时候会发现在行情好做和较差的时候，量化的阶段性排名会差别很大，这也是因为各家的策略与行情的匹配度所带来的。这里风云君给到的建议是如果不具备一定的专业能力和择时能力，可以选择已经被验证的长期超额稳定的管理人。

Q:如何看待规模这一变量对超额的影响？

A：规模对超额的影响要从两方面来看，机构统计过数据，一般认为规模翻倍超额会下降3个点左右。体现在持仓可能更分散，滑点冲击更大等对超额的负向影响。但同样规模大了以后才能有更好的团队，更好的IT、数据，策略也才能更好地迭代。所以更要看，一个管理人如何平横好它的规模和迭代，策略有没有迭代到规模前面是比较重要的。看规模增加对超额的负面作用有没有被策略迭代所抵消。综上，我们倾向于考察50亿以上的策略相对成熟的量化团队。我们看22年很多量化大厂都作出了还不错的超额就是这个道理，而一些具备一定规模实力，同时该策略条线规模又不大的情况下超额的进攻性可能会更强。

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关键词： 开年大戏